如何分析經濟護城河？<量化分析篇>【優分析專欄】

今天我們將分享一些MorningStar如何用量化的數據來找出具有經濟護城河的公司，基本的邏輯是：一間真正具有經濟護城河的公司，能夠在長期維持一定的超額利潤率而不墜。但如何定義超額利潤率，MorningStar使用的條件如下：

雖然只是四個指標，但卻包含了許多經營面向，讓我們簡單介紹一下其中選股邏輯：

稅後淨利率大於15%

稅後淨利率可用來衡量公司每銷售100元營收，扣除掉所有營運成本後，繳完稅後能賺多少錢。若排除金融類股，台灣上市櫃公司的稅後淨利率約在4~5%左右(以中位數衡量)，美國約在7~8%左右。

因此。當一家台灣公司如果能夠創造15%的稅後淨利率，想必面臨的潛在競爭強度就會非常大。想想看以下這些正在掙扎的美國知名企業，15%的淨利率對他們來說都算好賺的生意，如果一家企業能夠在所有大咖競爭者都虎視眈眈的情況下，還能在長期維持15%稅後淨利率以上，是具有經濟護城河的跡象。

自由現金流量/營收比率大於 5%

由於稅後淨利率是會計利潤的算法，但是懂財報的人都知道，有會計盈餘的公司不代表有現金盈餘，這時候營業活動現金流量佔營收的比重，就可幫投資人衡量公司每100元的銷售可以帶進幾元的現金，這才是真正的現金利潤率。

但這還不夠，MorningStar採用更嚴謹的"自由現金流量"，因為該機構認為：公司每年需要花的資本支出也算是成本的一種，因此也必須扣除，就是俗稱的自由現金流量。當自由現金流量佔營收比重高於5%時，才真正代表公司具有超額現金利潤。

舉個例子，中華電信的電信架構在早期就已經大致完成，所以現在不需要太多的資本投入就能做生意賺現金，反觀台灣大與遠傳就比較辛苦，需要投入較多的營收比重在資本支出上。所以從量化的角度來看，目前中華電信較具有有經濟護城河。

ROA大於6%；ROE大於15%

由於以上兩個指標只分析到公司銷售產品與服務的利潤率，卻沒考慮到這家公司的資本結構。有的公司雖然產品利潤率高，卻需要用大量的資本來賺這筆錢，就不算具有超額利潤。

比如說A公司雖然利潤率高達20%，一年可賺5億元，但是為了做這個生意，卻需要100億的股東資本，這樣的獲利金額換算之下，只能為股東每年帶來5%的回報，這生意其實就很難賺，即使產品獲利率很高。例如飯店的經營模式，雖然飯店的收入可以很賺錢，但是需要很大的資金投入，以股東的角度而言就不算具有經濟利潤。

而ROA則是除了考慮股東投入資金之外，也考慮了公司的負債總額，將投入的負債加上股東的投入之後，就是一間公司的總資產，若公司的獲利除以總資產之後，ROA可以高於6%，MonringStar就認為算是有經濟利潤。

因此MorningStar就用ROA大於6%、ROE大於15%當作超額利潤的標準，超過這個回報率以上的公司，才算具有經濟利潤。

由於台股(不算金融股)的ROA只有3~4%，ROE也差不多只有6~7%。美國企業平均ROE也不過10~11%之間(排除金融股)，一家公司如果能夠在長期都能達到MorningStar的標準，公司一定有其過人之處。想想看以下這些大公司，都無法達到這個標準，可見條件的嚴苛。

護城河選股實戰

MorningStar只用了四個關鍵指標，很聰明的包含了所有的財報選股面向，有助於我們利用量化指標快速搜尋出台灣具有經濟護城河的公司。能夠符合這四大條件，代表著該公司：

這麼好賺的事業，大家一定都流口水，如果該公司長期都能維持這種績效，代表競爭者找不到機會切入市場。

UA也特別篩選出來給讀者參考。但是需注意，量化的分析只是幫你挑選出"可能"具有護城河的公司，有些公司雖然符合條件，但很可能只是該產業目前處於繁榮階段，讀者仍需用質化分析的角度來判斷為什麼如此？

P.S. 別忘了搭配價值線使用。