什麼是經濟護城河：

在資本主義時代，殺頭的生意也有人做。所以一家很賺的公司，一定會吸引很多模仿者搶進，只要做一樣的事就能賺錢何樂不為。一旦資本與人才匯流至此，競爭就開始加劇，直到把這家公司的超額利潤吃乾抹淨為止，很好賺的事業到最後也會變成很難賺。

 

但是具有經濟護城河的企業，能夠有效阻擋敵人進攻，就像中古時代城堡攻防戰一樣，寬廣的護城河可以阻止敵人進入城堡，維持原本的超額獲利，稱為“經濟護城河”。

 

在長期投資人的眼中，這種企業是尤物，因為在持有期間可以無限期享受企業帶來的超額利潤，又不用擔心某天跑出一些強大的競爭者搶走你的餅。

 

分辨經濟護城河公司

全球知名的投資研究機構MorningStar曾指出：一家企業的經濟護城河可分為幾種形式：

• 品牌忠誠度高：消費者指定購買，不論價錢，例如之前盛行的網路笑話：給我iPhone，其餘免談。
• 成本領導者：一樣品質的東西全世界我最便宜，購買者有什麼理由殺價，在這種無差異化的產業，規模是很強大的競爭優勢。
• 高轉換成本：東西都放在微軟作業系統，怎麼換Mac？這是一個很驚恐的轉換過程，去問問換過的人就知道。
• 社群：所有朋友都在Line，我用What's App要跟誰聊天？

 

但是MorningStar也提醒，經濟護城河有時候非常難以判斷，需要大量累積個案研討經驗，這是基本分析者最重要的功課。

 

兩種常見的誤判：

錯誤1.技術領先＝護城河？

護城河分析時，最多人犯的錯就是誤將技術領先當作護城河，歷史證明，技術護城河通常撐不了十年，靠著最新技術突破防線的公司，遲早有一天也被別人以同樣方法擊垮；世界上天才何其多，盲目地認為你投資的公司技術最強，並不理智。

 

如果你還記得柯達、Palm掌上型電腦、Sony Walkman、Sharp.....，類似這種原本技術領先的公司，沒多久就面臨倒閉的情況，在國外多不勝數。

 

插播一個形容技術更迭快速的笑話，有個美國爸爸在Facebook上PO出一段自身經歷：

{有一天女兒跑來問：什麼是“性愛錄影帶"？ 搞了好久，才知道原來女兒不懂的是"錄影帶"這三個字。}

  

在台灣的投資人就因為這種”技術領先“的迷思在宏達電栽了跟斗，論硬體技術宏達電絕對是一絕，若論商業模式，宏達電遠輸競爭對手。全世界很多人不知道HTC的手機有多棒，因為他們連試都不願意試，這就是宏達電的失敗之處。

 

總之，優良的技術也許是公司草創時期的重點，但這種優勢稍縱即逝，永遠不要因為一家公司技術領先而買進股票；順帶一提，台積電技術很好，但其累積的商譽才是真正的致勝關鍵。

 

所以，真正的護城河是"無法取代的"或是“非常難取代的"東西。 

 

 

錯誤2.優秀的財務指標=護城河？

有廣大護城河的公司通常有高利潤率，但有高利潤率的公司不一定具有護城河。很多優秀的財務績效只是因為Lucky，站在風口上的豬也會飛，要釐清公司的超額利潤是否來自經濟護城河，一直是基本分析時最難克服的事，但有幾個訣竅可以幫助我們：

• 拉長時間觀察財務指標：一間公司若能在長期維持超額利潤，還能維持營收規模的增長，該企業具有護城河的機會就越大，因為太好賺的事業大家都想搶，出現以上情況的公司，通常代表其競爭者找不到有效的攻擊入口。

 

• 觀察金融海嘯前後的表現：在金融海嘯時終端景氣不佳，營收難免受到影響，但是利潤率應該相對有撐，而且海嘯過後利潤率要能迅速回升，代表該企業具有調整產業結構的能力，這是產業領導者的表現之一。

 

• 與同業競爭者比較：如果這個行業每家公司都很賺錢，請特別小心只是產業因素使然。如果這個行業只有這家公司很賺錢，該企業就很可能具有某種競爭優勢。

 

• 將財務指標當作客觀證據：千萬不要因為財務表現優秀而嘗試去合理化企業的競爭力。量化的財報數據可以讓我們快速地尋找"可能"具有護城河的企業，但商業模式分析才是投資決策的關鍵，單憑財報就形成投資決策是最大的錯誤，這種錯誤曾經發生在宏達電(2498 TT)、王品(2727 TT)身上。像財報數據這種量化的投資策略，不見得適用於個股分析上。

 

• 多從消費者的角度思考：彼得林區推廣大家從生活周遭找尋飆股，才是正確的選股順序。我們一再強調：發票是你最棒的選股軟體，不但免費還可兌獎。從消費者的購買邏輯思考，輔以財報數據來佐證觀點，才是正確的分析順序。我們相信能夠在早期就買到Apple股票的投資人，絕大多數都是從消費者的觀點出發，而不是從財報分析的角度，因為當時Apple的財報並不好。

 

 

 

如何尋找經濟護城河概念股：

也許你已經知道，我們喜歡研究歷史案例來增進判斷技能，根據我們的經驗，在台股中能夠在長期維持超額利潤率的公司，通常有幾個特性：

 

• 處於飽和的產業：當一個產業已經飽和，表示消費型態已經固定，新的競爭對手很難找到切入點進攻，一般而言，新競爭者蜂擁而上是企業喪失護城河最常見的原因；排除了這個威脅，你可以有把握企業的高利潤得以持續下去。這是為什麼巴菲特通常在產業已經接近飽和時才介入，例如Apple投資案、可口可樂也是一個經典例子，大約50年前就有人說可口可樂已經飽和了。歷史經驗告訴我們，真正具有護城河的公司在飽和產業中也能成長，例如我們之前分享過的統一超商。

 

註：不要將“成熟產業”與”衰退產業“混為一談，這裡指的成熟與飽和是指整體產業隨CPI成長，而不是遭受取代而衰退的產業。

 

• 賣的商品不特別：大家都賣一樣的東西，卻有人特別賺，其商業模式必定有過人之處，這是最明顯、客觀的證據，例如7-11銷售的產品並不特別，但你無法幹掉它，因為全台灣最棒的店面都被它佔有了，只要它不退出，競爭者根本毫無機會攻入城堡。

 

• 價格敏感度低的產品：“你不會為了省幾分錢，而去購買一條不知名的口香糖吞下去。”，這句經典語錄一語道出波克夏的投資哲學。很多產品在購買時，價錢並不是消費者最重要的考量，例如我們在購買藥品時，會認為吃了有效最重要，價格並非很重要的考量；找出具有這些特性的公司，認真看其實不少。

 

• 產品單價很低：當產品的價格不是最大考量時，而單價又很低，就是最完美的優勢組合。因為購買者根本沒有動機轉換新的供應商；大立光就是一個活生生的例子，一組高階鏡頭不過幾美元，手機品牌商絕不會為了節省一塊美金，而冒著在消費旺季出不了貨的風險，品牌廠在意的是品質與交貨速度。若是產品單價很高，消費者殺價的動機就越來越強，類似汽車銷售，雖然安全很重要，但若價差太大，消費者選擇較低階產品的動機就很強。

 

如果你能找到同時具有以上特性的公司，那你就找到了下一個統一超(2912 TT)、大立光(3008 TT)、中華電信(2412 TT)、大統益(1232 TT).....，這些公司都部分具有以上特性。